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作者 | 林石

广州地铁3号线要“上市”，一语惊醒打工人。

公开信息显示，广州地铁集团正准备以广州地铁3号线主线作底层资产打包上市，发行基础设施REITs（不动产投资信托基金），项目已取得行政主管部门出具的无异议函。

根据安排，该基础设施REITs的底层资产为包括地铁3号线主线项目范围内权属清晰的不动产（即隧道、车站）、面向乘客提供服务的设施设备资产等。当期不动产评估值约50亿元，预计首年和次年现金分派率不低于5%。

作为收益相对稳定、至今不过出现两年的REITs，一度在基金市场受到追捧。自从2021年6月，首批9只公募REITs发行以来，截至目前，已陆续有28只公募REITs产品完成首发募集，最新规模合计超过900亿元，资产类型涵盖产业园区、高速公路基础设施、仓储物流、保障性租赁住房等。

来到2023年，在投资者避险情绪浓重、政府推动基础建设投资对冲经济下行等因素的影响下，公募REITs正在迎来一波扩容潮，长期市场化运营的广州地铁也找到了新的融资渠道。

等待了两年的上市

对于广州地铁而言，这一天已经等待了将近两年。

2021年8月，广州市发改委发布的《广州市轨道交通项目建设投融资方案（2021-2023年）》显示，未来三年全市轨道交通项目共67个，涵盖国铁、城际、地铁及场站综合体项目，资金总需求达3141亿元，年均投资超1000亿元，拟通过多渠道筹集资金。

其中就包括“积极推进基础设施不动产信托基金（REITs）”。

一个月之后，《广州市支持基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）发展措施》也正式公布，宣布要“加强项目谋划储备，推动形成REITs项目库”。

随后，广州地铁便开始将运营较为成熟的广州地铁1号线、2号线、3号线、5号线等多条线路纳入了REITs项目储备库。早在2021年11月，“广州地铁3号线公募REITs项目即将正式上报”的消息就已经传出。

作为广州地铁长期以来客流量最大的线路，3号线贯穿海珠、天河、番禺三个区，无疑是广州地铁最有价值的资产之一，将3号线作为率先“试水”的公募REITs项目更具市场号召力，倘若后期给予投资者的回报可观，便可成样本快速复制。

人头攒动的打工人，图源：广州日报

根据广州地铁官方公开信息，2019年至2022年，广州地铁营收分别为122.34亿元、128.91亿元、134.59亿元、122.85亿元，净利润分别为10.44亿元、2.30亿元、3.52亿元、9.02亿元。

广州地铁3号线从2005年12月首通段开通运营以来已近18年，总长度约64.41公里，是目前广州地铁中历史最悠久、路网最复杂、客流量最大的线路之一，也是国内客流量最大的地铁路线之一，且资产权属清晰，广州地铁集团依法拥有三号线主线线路资产完整的所有权。

广州地铁发布的2022年《年报》显示，2022年日均客运量最高的三个车站，分别是35.4万人次的体育西路站、27.45万人次的珠江新城站与22.89万人次的嘉禾望岗站，这三个车站均属于地铁3号线（含北延段）。

也就是说，广州地铁3号线是一套运营成熟稳定的资产中最优子集，可降低投资者的风险。

目前国内的公募REITs主要有特许经营权类和产权类两大资产类型，持有产权类产品的收益主要包括每年的现金分红及资产增值的收益，而持有特许经营类产品的收益主要来自项目每年的现金分红。

纵观市场上的产品，无论是产业园、仓储物流、公路还是铁路，只要没有黑天鹅事件，基本就是稳赚不赔的生意。

长期“缺钱”的广州地铁

从广州地铁的基因来看，就乐意接受公募REITs这种新模式。

在2021年40多家地铁公司中，23家地铁公司总计拿到563亿元的财政补助，光北京地铁，一年就获得近215亿元的补贴。

相比之下，广州地铁每年获得的补贴仅有数百万元，2020年时还有325万元补贴，到2021年仅为120万元，几乎可以忽略不计。

这种地狱难度之下，就需要广州地铁扩宽自身的营收模式，开启“搞钱”之路。

2015年至今，广州市先后出台了多项支持轨道交通建设主体积极参与沿线土地综合开发的政策，轨道交通沿线土地储备收益和物业综合开发收益开始反哺轨道交通建设与运营。广州地铁还发行境外美元债（综合融资成本低至同期贷款基准下浮40%以上）、实施跨境贷引入境外低成本资金，发行可续期债、引入低成本（年融资利率仅为1.2%）股权基金，不断降低资金成本，优化债务结构。

广东省发改委公布的《广东省基础设施REITs试点申报辅导手册》中，在以广州地铁3号线作为参考案例的说明里就指出，对于政府补贴比例或可行性缺口补助比例较高的项目，首先考虑提高客票收入等主营业务收入，探索将符合监管政策要求的、能够产生经营性收益的资产入池，提高项目收入，降低政府补贴或可行性缺口补助占比。

《辅导手册》中介绍的申报流程

广州地铁3号线的REIT项目募集资金计划主要投向广州市新建地铁固定资产投资项目，在符合国家政策及企业主营业务要求的条件下，回收资金可跨区域、跨行业使用，如投向消费基础设施等。

中诚信国际在2023年6月发布的广州地铁债券信用评级报告显示，截至2023年3月末，广州地铁在建地铁线路共10条，计划总投资 2584.18 亿元，已完成投资 1422.62亿元，未来广州地铁主要在建线路仍需投入1161.56亿元。

在未来如此高投入的情况下，倘若能够盘活相关资产，势必会减轻相关的营收压力。

尴尬的公募REITs

广州地铁3号线选择此时推动“上市”，恰好处在公募REITs的“敏感期”。

根据大公国际发布的《2022年公募REITs市场年度报告》显示，截至2022年12月9日，市场上的23只公募REITs仅有4只最新价格低于发行价，其余多数REITs实现价格增长，涨幅最高达40.96%。

到了今年，公募REITs情况急转直下。

开年至6月初，全市场27只公募REITs中的多数均呈现不同程度的回撤，跌幅超10%的就多达11只，其中华夏中国交建REIT等3只跌幅超过20%。截至6月15日收盘，去年初“疯涨”之后连发交易风险提示的富国首创水务REIT，也已经跌到了接近发行价。

但实际上，大多数公募REITs的底层资产价值并未缩水。天风证券报告显示，2022年，REITs项目主要资产组估值变动在5%以上的仅有3只，分别是中航首钢绿能REIT（-8.13%）、浙商沪杭甬REIT（-5.21%）、鹏华深圳能源REIT（11.13%）。

公募REITs估值变化，图源：天风证券

核心问题出在资产的业绩上，园区公募REITs方面，华安张江光大REIT成为唯一亏损项目，建信中关村REIT一季度营收同比下降27.13%，净利润同比降超七成；东吴苏园产业REIT一季度营收同比微增0.9%，但净利润同比下滑8.33%。

一同下降的还有生态环保类公募REITs。中航首钢生物质REIT以及富国首创水务REIT今年一季度营收、净利润均呈现同比下降。

华泰证券就表示，机构行为主导了本轮下跌，在机构投资者高度集中、行为趋同的背景下，当经济和项目基本面修复不及预期时，投资人多采取谨慎观望态度，市场缺乏新资金流入，持续下跌引发部分机构触发清仓线，造成踩踏。

但公众投资者向来对此类项目充满打新热情，以2022年8月首次上线的3个保障性租赁住房REITs为例，红土深圳安居REIT以133.03倍的认购刷新当时的已发行公募REITs认购纪录，另外两单网下询价也均获得超百倍认购。

若想保证投资者的“稳赚不赔”，广州地铁还需要一步加强自身的运营能力，进而满足投资者的预期。

参考资料：

财新《不动产估值约50亿元 广州地铁三号线REITs或将入市》

界面新闻《27只全绿！为何REITs跌跌不休？》

21世纪经济报道《最挤地铁线拟上市？广州地铁3号线基础设施REITs申报暂未获最终批复》

固收彬法《REITs跌到底了吗？》

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