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本报告导读：

工业修复短期放缓拖累用电量；水电降幅扩大，预计来水有望边际改善。

摘要：

投资建议：维持 “增持”评级，能源转型机遇期把握成长与价值双重主线。（1）火电：火电盈利与扩表周期共振，迎峰度夏电力供需偏紧、改革预期有望升温，推荐内蒙华电、国电电力、华电国际电力股份（H）、申能股份、华能国际、粤电力A；（2）新能源：收益率预期修正、项目转化加速，推荐云南能投、广宇发展、三峡能源；（3）水电：把握大水电价值属性，推荐川投能源、长江电力；（4）核电：长期隐含回报率值得关注，推荐中国核电、中国广核。

事件：国家能源局、国家统计局发布2023 年5 月发电量数据：全社会用电量5 月同比+7.4%，1～5 月累计同比+5.2%；全国规上电厂发电量5 月同比+5.6%，1~5 月累计同比+3.9%。

工业修复短期放缓拖累二产用电需求，全社会用电量增速略有回落。

2023 年5 月用电量同比+7.4%，较4 月-0.9 ppts（近2 年CAGR +3.0%，较4 月-0.4 ppts）。分产业看，2023 年5 月一产/二产/三产/居民用电量同比增速为+16.9%/+4.1%/+20.9%/+8.2%，较4 月+4.6/-3.5/+4.0/+7.3ppts。我们认为5 月发电量增速略有回落主要受经济修复短期放缓及气温综合影响：1）2023 年5 月规上工业增加值同比+3.5%，较4 月-2.1 ppts，工业短期偏弱拖累二产用电需求；2）2023 年5 月社会消费品零售总额同比+12.7%，较4 月-5.7 ppts；3）据国家气象局，2023年5 月我国共有77 个国家气象站日最高气温达到或突破历史极值，我们推测部分区域异常高温或拉动当地用电需求。

水电降幅持续扩大，挤出效应弱化火电出力增强。2023 年5 月单月规上电厂发电量同比+5.6%，增速较4 月-0.5 ppts。分电源看，23 年5 月风光增速分化，水电降幅扩大，核电增速稳健，火电持续提升。

2023 年5 月风电同比+15.3%，增速较4 月-5.6 ppts；光伏同比+0.1%，增速较4 月转正（4 月光伏同比-3.3%），我们推测主要与自然资源扰动有关。23 年5 月水电同比-32.9%（近2 年CAGR -7.4%），降幅进一步扩大（1~4 月同比-13.7%）；中国气象局预计2023 年6 月华南、西南东部和西北部降水较常年同期偏多，后续汛期来水有待观察。23年5 月核电同比+6.3%，增速稳健（1~4 月同比+4.7%）。23 年5 月火电同比+15.9%（近2 年CAGR +2.2%），增速较4 月+4.4 ppts，主要受益于水电等清洁能源挤出效应弱化及基数效应影响。

风险因素：用电需求不及预期，新能源装机进度低于预期，煤炭价格超预期，市场电价上涨不及预期，煤电价格传导机制推进低于预期。

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